文/謝銘元
貨櫃航運的供需，過去靠「新船交付量」就能推算個八九不離十。但當船隊必須繞開紅海、亞洲到歐洲的來回航程從 35 到 38 天拉長到 50 天以上，帳面上的運力就不等於實際可用的運力。摩根大通（J.P. Morgan）2026 年 8 月 19 日的長榮（2603）報告，把目標價從 312 元調高到 332 元，核心論點正是這個「名目供給」與「有效產能」的落差。不過同一份報告的財測裡，2027 年每股盈餘預估其實是下滑的。
第二季轉正，但上半年整體仍是衰退
第二季數字明顯回升：營收 1,051.61 億元，年增 22%；營業毛利 239.78 億元，毛利率 22.8%，高於去年同期的 21.6%；營業利益 193.58 億元，營業利益率 18.4%，去年同期為 16.7%；歸屬母公司稅後淨利 160.34 億元，年增 46%，淨利率 15.2%；營業活動現金流約 200 億元。
但把時間拉長到上半年，畫面完全不同：上半年營收 1,916.72 億元，年減 2%；營業利益 283.06 億元，年減 35%；歸屬母公司淨利 243.37 億元，年減 37%。也就是說，第二季是從一個相當疲弱的第一季反彈上來的，單季年增率的漂亮，來自去年同期與今年首季的低基期。只看第二季而忽略上半年累計，容易誤判景氣位置。
延伸查看：台股喵的長榮（2603）公司基本資料頁，可對照產業分類、資本額與上市櫃時間等基本資料。
航程拉長，等於變相減少運力
報告引述管理層的看法：即使 2027 至 2028 年名目運力成長約 10%，因為航程拉長、港口瓶頸與貿易路線移轉，有效產能仍會維持結構性偏緊；判斷供需平衡最好的指標不是運力數字，而是船期準點率。
幾個具體變化支撐這個論點。亞洲到歐洲的來回航程目前超過 50 天，危機前是 35 到 38 天——同樣的船隊，週轉次數變少，等於運力被吃掉一截。歐洲航線的週度運力約 53 萬 TEU，首度超越美國航線。另一條線是貿易結構移轉：中國貨物先運到東南亞組裝，再出口到美歐，平均航程與運輸時間跟著拉長。管理層並預期紅海不會在年底前完全、無風險地重新開放，巴拿馬運河即使在雨季，水位下降仍限制每日通行運力。
船隊方面，長榮目前約有 60 艘船在建造中，目標 2026 年底達 205 萬 TEU、2030 年達 285 萬 TEU，隱含年複合成長率 8% 至 10%；資本配置維持 40% 至 50% 的股利發放率。
目標價調高，但明年獲利預估是往下的
摩根大通把 2026 年調整後每股盈餘預估從 31.64 元上修到 33.83 元、2027 年從 26.95 元上修到 29.16 元，幅度分別為 6.9% 與 8.2%。目標價改以 2027 年 12 月為基準，計算方式是 1.1 倍 2027 年預估股價淨值比與 6.0 倍企業價值倍數，得出 332 元。以 8 月 19 日股價 240.50 元計算，隱含空間約近四成。
但把三個年度排在一起看，軌跡是：2025 年實際 30.83 元、2026 年預估 33.83 元、2027 年預估 29.16 元、2028 年預估 31.71 元。也就是說，連上修之後，該行仍預期 2027 年獲利會較 2026 年下滑約 14%。這是航運股的常態——即使供給偏緊的論點成立，運價仍是循環性的，模型不會假設它一路往上。
另一個該說清楚的是，摩根大通自陳這是「非市場共識」的看多立場。報告所列的彭博共識每股盈餘為 2026 年 29.38 元、2027 年 19.39 元、2028 年 21.05 元，明顯低於該行預估，2027 年的差距甚至達五成。看到近四成的上檔空間時，要同時知道這個空間建立在「市場現在不同意」的假設上。
延伸研究：XMY 的 AI、商業與台股產業研究專區，收錄以問題為入口、可查證的產業判讀與系列文章。
反方因素：紅海一旦重開，論點就反轉
摩根大通列出的下行風險有三項，第一項直指論點的核心：若紅海危機突然解除，產業會喪失供給紀律。整套「有效產能偏緊」的推論，前提就是繞道持續；一旦航程縮回 35 到 38 天，被吃掉的運力會一次釋放回市場。
第二項是非理性搶市佔取代獲利導向，引發價格戰與現貨運價下滑；報告特別指出長榮的現貨運價曝險高於同業，因此受到的衝擊會相對更大。第三項是 2026 年需求成長不如預期，可能來自全球景氣衰退或經濟走緩。
風險提醒：本文引用的 2026 至 2028 年每股盈餘、船隊運力目標與目標價 332 元，皆為機構預估、公司規劃或觀點，非已實現數字；摩根大通的預估明顯高於報告所列的彭博共識，該行亦自陳立場非市場共識。紅海與巴拿馬運河的通行狀況、現貨運價、新船交付與全球需求，都可能讓結果大幅偏離預估，且航運業獲利波動性本來就高。評等與目標價會隨市況調整，不構成保證。
本文為報告摘要與個人閱讀心得，不構成投資建議；投資人仍應依自身風險承受度獨立判斷。